（来源：网易财经）1月7日，中国人民银行出乎意料地调高央行票据利率，是5多月月以来首次调高。分析指央行的举动暗示货币政策将可能出现改变，当局重点关注应对未来通账风险。考虑到央行昨天表态称要“稳定价格水平，有效管理通胀预期”，市场担心央行可能开始着手收紧流动性。
人民银行今天发行600亿元人民币(下同)央行票据及进行300亿元正回购操作，总共资金回笼900亿元。三个月期央票参考率1.3684厘，自去年8月13日以来，该行一直维持有关利率于1.328厘。是近5个月以来首次调高。而本周人行藉央行央票及正回购操作，总共资金回笼1770亿元。
高盛高华指出，央行通过公开市场操作收紧流动性的动作对投资人心理影响巨大，今日银行股承压拖累指数。
央行日前召开的2010年工作会议，表明今年会继续实施适度宽松货币政策，分析指，央行倾向透过公开市场操作，加大对流动性的控制力度，在通账真正带来威胁前，引导市场融资成本有序上升。
（来源：全景网 雷震）1月7日 央行今日发行今年第二期央票，总额600亿元，并进行了正回购操作，央票率及正回购中标利率均有所上升。
本期央票的发行价格为99.66元，较上期央票降低0.01元，参考率为1.3684%，较上期央票上升0.0404%，为去年8月13日以来的首度变动。
央行同时还进行了总额300亿元的91天正回购操作，中标利率为1.36%，较上期上升0.03%。
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（来源：证券时报 游石）7日，央票发行利率上调4个基点的消息传出，去年12月下旬以来连创新高的大宗商品价格应声暴跌。国内期货市场认为，去年12月份的CPI数据可能出乎意料，央行因此将在春节前采取应对措施。
通胀预期升温
近期，大宗商品价格连创新高，反映出期货市场对通胀预期的升温。实际上，这样的预期早在各国政府为应对金融危机大量投放流动性时就已存在。
去年，国内商品期货价格呈现V型的反转走势，有色金属指数全年上涨108%，石化指数涨65%，谷物指数涨15%。铜、铝、燃料油、白糖、棉花等品种不断刷新本轮行情新高，并普遍回升至经济繁荣时期的价格水平。
此外，民间囤货行为日渐盛行。除此前引起广泛关注的大蒜投机和最近浙江游资炒作棉花外，民间囤积铜、镍等金属之风兴起，几乎所有原料型产品都有人囤积。而去年房地产市场的迅速升温也与通胀预期不无关系。
继澳大利亚、挪威等国家加息，和印度、越南等通胀出现后，我国去年末开始的电价、水价调整，最近因大雪严寒天气导致的农副产品价格迅速上涨，以及去年12月份CPI可能上升较多的预期等因素，增强了人们的通胀预期。
闲置产能将降低国内通胀？
与市场反应不同，目前学术界对于通胀仍存在一些争议。有观点认为，产能过剩是国内经济面临的主要矛盾，庞大闲置产能将降低国内通胀的发生概率。而目前市场出现 “三高”，即高产量、高库存、高价格的特殊现象，并非传统经济理论所能解释。
据统计，去年11月份国内精炼铜产量、铝产量、锌产量分别同比增长20.4%、33.5%和40.8%，均创新高；同样，原煤、焦炭、粗钢、钢材等基础商品的产量，也处于历史高位。由于供应大量增加，下游需求又以企业重建库存和民间投机性囤积主要构成，致使商品库存不断累积。但商品价格并未受到抑制，反而一路走高。
同时，从占CPI权重32.79%的食品来看，我国粮食已连续6年丰收，理论上供给弹性较大的农产品价格应该相对稳定。但据农业部监测，2009年12月农产品批发价格指数和“菜篮子”产品批发价格指数一路上扬，月度平均值分别环比上涨5.2%和6.3%，同比上涨7.3%和8.3%。其中又以粮食和猪肉价格最值得关注，据农业部数据监测，去年10月份我国粳米批发价同比涨9%，11月份农村集贸市场小麦价格同比涨10.9%，玉米产区平均批发价格同比涨11.6%。新华社监测，猪后臀尖肉和猪五花肉价格，自11月中旬价格开始回升以来，已分别累计上涨了4.8%和5.5%。因此，食品价格上涨能否归咎于“季节性”因素，仍需探讨。
最近，中央政府要求增加职工工资，以及表示将继续提高农产品收购价格，这将在一定程度上影响物价水平的上升。
从国际外部环境来看，德意志银行大中华区首席经济学家马骏预计，美国2010年GDP增长3.6%，超出市场平均预测大约1个百分点。2009年下半年，美国企业开始增加存货量，如果他们继续增加存货，也会从需求角度影响大宗商品价格。
此外，尽管大多数大宗商品已回到了经济繁荣时期的水平，但硫磺等一些商品的价格还处于较低的水平，这些商品的回升也将对整体价格水平的上升产生作用。
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温和通胀可以容忍
通胀苗头已然显现，市场等待去年12月份CPI数据进一步确认。
就国内目前情况来说，物价增长刚刚转正，通胀苗头尚且温和，而适度的物价上涨是保证经济平稳增长的基础，同时也是疏导城市居民的通胀预期，和引导财富效应向真实消费转化的一剂良方，但这是要在严控资产价格泡沫的前提之下。中金公司的研究认为，CPI涨幅4%—5%是个分界线，此前，非金融企业整体毛利水平是逐步提高的，而超过后，毛利水平会迅速回落。
央行年度工作会议对货币政策的定调仍是“宽松”，这可能是一个“顺通胀”的信号，就是容忍适度通胀、治理资产泡沫。其他产业部门来看，“顺通胀”的说法似乎更为恰当。近期各地纷纷上调水价、电价和燃气价格，山西煤炭产业也在大张旗鼓地进行整合，煤价稳步上涨，政府显然是主动顺应通胀趋势，用成本推动型的物价上涨，夯实基础，避免某些重点部门周期波动，对整体经济造成的连锁冲击。同时也是为服务结构调整，理顺行业上下游价格关系，抑制部分行业因资源要素成本扭曲导致的产能过剩。而在农业方面，国家提出进一步上调农产品收购价格，既是支农惠农政策的具体落实，又能充实国家物资储备，增强未来对市场调控的能力。
而中央经济工作会议后，对房地产市场连续出台调控政策则可视为对通胀结构的调整。因为，在上一波通胀中，房地产价格涨幅。
在调控政策的运用上，可能货币政策提高灵活性，而财政政策真正宽松。就是货币政策做好应对恶性通胀的准备，如7天收紧流动性和提高央票利率为后面的利率调整或存款准备金率调整打下伏笔，而财政政策通过加大中央投资，保持较高的社会总需求，以防范货币政策过度而导致经济下滑。
不过，需要警惕的是，这波通胀将是全球的，即使我国调整到位，国外实质性的通货膨胀也会传导进来，而冰雪天气等自然灾害也有可能成为引发恶性通胀的偶发性因素。
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（来源：安信证券 莫倩 刘海东 高伟栋）中国人民银行于1月6 日公布了2010 年工作会议的主要内容。工作会议涉及到货币政策多方面内容，以下就市场目前最为关心的几个问题谈一下我们的基本看法。
在通货膨胀层面，判断2010 年通胀的关键变量在于全球经济增长和PPI 的走势。09 年上半年全球金融市场正常化推动了大范围内价格水平的回升，在价格压力上会在2010 年上半年ppi 上体现，近期美国经济恢复超预期也将在一定程度上推动PPI 的回升。考虑到全球和中国PPI 的同步性以及中国PPI 波动对CPI 的传导，2010 年上半年国内通胀面临较大的压力，一个大概的估计是在6-7 月份CPI的峰值在4%或略高的水平。在这个背景下，通胀预期和通胀管理将成为2010 年上半年央行的重要任务。
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在信贷层面，央行重点强调了切实把握好信贷投放节奏，使贷款保持均衡。1季度无疑将成为央行重点关注的时间窗口。在此背景下，央行窗口指导的力度可能明显加强，我们倾向性认为1 季度新增信贷规模超预期的概率将明显下降，大体应当落入2.5 万亿至3 万亿的市场预期中。
在货币政策层面，考虑到通货膨胀压力以及国内外经济复苏的前景，央行在2 季度左右试探性加息或者上调准备金率的可能性不能排除。
中国人民银行于1 月6 日公布了2010 年工作会议的主要内容。会议全面总结了2009 年人民银行主要工作，分析了当前国内外经济金融形势，研究部署了2010年人民银行工作的总体要求、重点任务和主要工作措施。会议内容涉及到货币政策多方面内容，我们认为以下三个层面值得市场参与者关注。
一、通胀预期管理
在通胀管理层面，央行指出“既要保持足够的政策力度，支持经济平稳较快发展，又要稳定价格水平，有效管理通胀预期”。
11 月份以来，农产品价格出现了明显的波动，其中蔬菜价格大幅上涨，引起市场对于食品价格乃至通胀的担忧。从12 月份商务部和农业部公布的农产品价格指数来看，食品价格的上涨幅度也可能超出市场。基于此，我们也上调了12 月份CPI 预测值到2%。在近期通胀反弹势头较为明显的背景下，央行继续重申和强调有效管理通胀预期当属情理之中。
对于近期食品价格的上涨，我们前期报告已经做了详细分析，认为11 月份北方大部分地区雪灾冰冻气候对于供应的冲击应该是主要原因，其持续性有限。虽然逐步临近的春节因素对食品价格环比也会带来一定冲击，这种季节性因素属于市场预期中，也不用过于担心。
更要密切关注的是在全球范围之内，未来一段时间内生产资料领域价格水平很有可能会出现一定程度的回升。09 年上半年全球金融市场显著正常化，推动了大范围内价格水平的回升，在价格压力上会在10 年上半年全球生产资料领域体现出来，近期美国经济恢复程度超出市场预期也将一定程度上推动全球ppi 的回升。
考虑到中国和全球ppi 价格的同步性，未来几个月中国ppi 环比上涨压力值得关注。实际上，近两个月来，中国和美国ppi 已经同时呈现出环比上涨的走势。
中国ppi 的上涨，一方面将直接传导到cpi 非食品价格的上涨，一方面将通过通胀预期影响到cpi 食品价格。如果进一步考虑到劳动力市场和非贸易部门的松紧等因素，我们认为中国明年年中左右通胀压力会比较大，在6-7 月份cpi 峰值大概在4%或略高一些的水平，ppi 的月度高点可能在6-8%的水平。
需要补充的是，金融市场正常化过程带来的价格上涨并不具有可持续性，如果考虑到2010 年全球制造业仍将存在一定程度的产能过剩以及2010 年下半年刺激政策的可能退出，全球ppi 连续的可维持的上涨压力很难看到，一个自然的推论就是中国ppi 和cpi 在3 季度左右将开始进入一个可以维持的下降过程。
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二、信贷节奏控制
在信贷投放节奏层面，央行特别指出“加强对金融机构的窗口指导，促进货币信贷合理增长。引导金融机构根据实体经济的信贷需求，切实把握好信贷投放节奏，尽量使贷款保持均衡，防止季度之间、月底之间异常波动。”
此前，央行官员曾多次在公开场合提出要保证2010 年商业银行信贷投放的均衡化；此次再次提出，虽然并不会太大的超出市场预期，但正式的以文字形式刊出，并将其放在2010 年工作措施的条，使得我们需要警惕央行对此的执行决心和力度。
基于往年早投放早的信贷模式，1 季度无疑将成为央行重点关注的时间窗口。在此背景下，央行窗口指导的力度可能明显加强，我们倾向性认为1 季度新增信贷规模超预期的概率将明显下降，大体应当落入2.5 万亿至3 万亿的市场预期中。
三、货币政策基调和工具
在货币政策调整层面，央行指出“继续实施适度宽松的货币政策，保持宏观经济政策的连续性和稳定性；根据新形势新情况，着力提高政策的针对性和灵活性，密切跟踪监测国际金融危机发展趋势、国内外经济运行和市场流动性情况，适时适度调节”。
从这句话来理解央行在2010 年的货币政策基调，与我们前期报告中所做出的判断基本一致，即货币政策回归正常化。在2010 年上半年随着国外经济复苏所拉动出口持续反弹，以及通货膨胀环比上涨动能较大的背景下，这样的“提高政策的针对性和灵活性以及适时适度调节”将很有可能转化为试探性的加息或者调高准备金率等政策作为。考虑到全年的通胀走势，试探性加息或者准备金率上调的时间窗口很可能在2 季度。
关于回归正常化定位所隐含的两个层面的涵义：，宏观经济在2010 年的继续复苏为货币政策留下更为灵活的空间，它的天平将更加向关注通货膨胀及通货膨胀预期倾斜；第二，在政策工具的运用上，不论是基准利率的调整，还是准备金率的调整，都无法排除，但也不大可能进入持续加息和上调准备金率的通道。
事实上关于这点，央行在公告中也指出“综合运用多种货币政策工具，……，保持银行体系流动性合理充裕”，而这与08 年持续上调准备金率阶段对银行体系流动性控制的提法截然不同。
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